随着美股的持续走高，估值也已经来到了历史高位，在长端利率上涨的背景下，一般直觉应该是估值水平的降低。

利率上行会压缩美股估值吗？ 

美国当地时间2月5日，民主党在众议院以219票对209票通过了之前在参议院获批的预算决议，新一轮刺激计划获得重大进展。当日，纳指、标普500盘中均创新高。同时，10年、30年期美债收益率也持续上升，分别收于1.19%、1.97%。

1.1 实际利率是影响估值的主要因素

随着美股的持续走高，估值也已经来到了历史高位，在长端利率上涨的背景下，一般直觉应该是估值水平的降低。但其实不然，从10年期TIPS收益率上来看，当前实际利率仍处于历史低位。

从历史上来看，实际利率与估值呈现反向关系。实际利率的上行往往会压降估值水平；而实际利率下行时期，估值水平会得到抬升。因此，当前的低实际利率水平为美股估值走高创造了条件。

1.2 影响实际利率的两大因素

那么，实际利率在什么样的情况下才会抬升，进而影响美股估值水平呢？我们认为，实际利率水平主要受两方面影响：1、经济自身的运行、2、货币政策干预。

从经济的自身运行上来看，实际利率水平和经济周期息息相关。实际利率反应了资金的真实成本，在经济运行火热时，实际利率趋于上行，反应了资金成本的上升。

货币政策方面，美联储实行货币政策也将对实际利率产生较强影响。在2008年至2012年四轮QE期间，实际利率大幅下行，而在美联储预告退出QE后又极具反弹。

1.3 估值回调将从美联储缩减购债开始

结合以上观点来看，首先，由于当前实际产出低于潜在产出，从长周期经济运行角度来看，实际利率不具备持续上行的条件。

其次，从货币政策上来看，短期内美联储加息的可能性不大。目前通胀水平远不及美联储先前设定的2%。其次，就业数据也差强人意，根据上周最新披露的美国失业率数据来看，虽然从先前6.7%下降至6.3%，但是仍处于历史高位，距离2018年美联储提及的4.7%充分就业尚有一定距离，并且，从结构上来看服务业就业表现持续疲软。因此，短期内，在美国经济复苏尚处于前期，更不可谓过热的情况下，美联储加息的概率不大。

然而，对比次贷危机后，美联储先退出QE，等到就业率接近充分就业时再提出加息的情况，我们认为，未来美联储可能会率先减小购债规模。

在第三轮量化宽松后，失业率仍处高位，通胀依旧低迷，但美联储已经察觉到了金融风险的提升，流动性的释放造成了大量热钱涌入股票及混合型公募基金。为了降低金融风险，时任美联储主席伯南克于2013年5月22日宣布将逐渐缩减QE。

突然超预期缩减流动性造成了两大后果：1、利率上行。2、前期估值较高的周期性行业大幅回调。

从2020年3月起，美联储变持续大规模购债，向市场释放流动性。上周“散户绞杀机构”事件或许已经表明目前美国金融市场已经出现局部过热，因此，在经济尚在复苏初期阶段，相比升息，美联储更可能率先从缩减购债来收紧货币政策，以对冲金融风险，届时实际利率的上行，将使得目前普遍较高的估值出现回调。

全球经济指标追踪

2.1 生产情况

1月份美国制造业PMI录得58.7，较上月回落1.8。日本制造业PMI录得49.8，较上月下降0.2。欧元区制造业PMI录得54.70，较上月下降0.5。

美国工业总产值方面，美国12月份工业总产值同比增速录得-2.30%，较11月同比增速上升1.89个百分点；美国12月份工业总产值环比增速录得0.86%，较上月上升0.14个百分点。

2.2 库存情况

11月份美国制造商库存同比下降0.7%，环比上升0.74%；日本产成品存货率指数方面，12月份录得106，较上月下降6.3，同比增速为-3.20%，较上月下降1.53个百分点。

2.3 需求与消费情况

12月份美国耐用品新增订单录得2331.3亿美元，环比增长0.47%，较上月回落0.83个百分点，同比增长0.01%，较上月回落2.3个百分点。

个人可支配收入方面，12月份美国个人可支配收入同比增速为4.65%，较上月上涨0.66个百分点，环比增速为0.65%,较上月上升2.11个百分点。

2.4 就业情况

1月份美国新增非农就业人数录得4.9万人，较上月数据有比较明显改善。

失业率方面，1月份，美国失业率录得6.3%，较上月下降0.4个百分点。

2.5 通胀情况

根据最新数据，12月欧元区HICP同比增长0.91%，较上月上升1.18个百分点。

12月份，美国PPI同比录得0.76%，较上月增加0.09个百分点；12月份，欧元区PPI同比录得-1.10%，较上月增加0.8个百分点；12月份，日本PPI同比录得-1.96%，较上月增加0.29个百分点。

2.6 景气指数

1月29日，美国ECRI领先指标录得150.17，较上周减少1.21。年增长率录得21.65%，较上周增加1.31个百分点。 

1月份密歇根大学消费者信心指数录得79.00，较上月下降1.7；日本消费者信心指数录得30.00，较上月减少1.8；份欧元区消费者信心指数录得-15.50，较上月下降1.70。

2.7 上周新公布重要经济数据

海外央行跟踪

3.1 联邦基金基准利率期货隐含预期

上周联邦基金基准利率期货隐含升息预期有所回落，今年9月份、11月份、12月份加息至25-50BP的概率回落至8.10%。

3.2 央行官员表态

全球新冠疫情及防疫措施追踪

附录-经济指标热力图

风险提示    刺激法案不及预期，新冠疫情恶化。

原标题：利率上行会压缩美股估值吗？
编辑：KoKo
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